Ανατροπή στο τοπίο του χρέους: Γιατί τα εταιρικά ομόλογα είναι η μεγάλη ευκαιρία που οι επενδυτές αγνοούν

To τοπίο του χρέους έχει ανατραπεί. Οι επενδυτές παραμένουν underweight. Μετά από χρόνια μηδενικών επιτοκίων και μια σκληρή ανατιμολόγηση το 2022-2023, τα ομόλογα φαίνονται μη ελκυστικά. Ωστόσο, αυτή η γενική άποψη παραβλέπει μία από τις πιο ελκυστικές ευκαιρίες στις αγορές. Το σταθερό εισόδημα δεν είναι μονολιθικό. Η κατανόηση του ποιος οφείλει τι —και πού υπάρχουν ευκαιρίες— είναι κρίσιμη.

Τα υψηλά δημόσια χρέη και ελλείμματα δεν είναι κάτι νέο, αλλά η κλίμακά τους, σε συνδυασμό με το πολιτικό αδιέξοδο, τους πληθωριστικούς κινδύνους και τις επικείμενες μειώσεις επιτοκίων στις ΗΠΑ, δημιουργούν ένα περιβάλλον όπου οι επενδυτές πρέπει να επανεξετάσουν τις κατανομές τους.

Οι αγορές αρχίζουν να το παρατηρούν: οι καμπύλες αποδόσεων των κρατικών ομολόγων γίνονται πιο απότομες σε παγκόσμιο επίπεδο, γεγονός που σηματοδοτεί αυξανόμενη ανησυχία για τη δημοσιονομική βιωσιμότητα — μια τάση που πιθανώς θα συνεχιστεί. Και η προθυμία της αγοράς να ανταμείψει την υπομονή με υψηλότερες αποδόσεις αποτελεί τάση που δεν πρέπει να αγνοηθεί.

Τα τελευταία δέκα χρόνια, τα νοικοκυριά και οι μεγάλες εταιρείες έχουν μειώσει τον δανεισμό τους. Αντίθετα, οι κυβερνήσεις έχουν συσσωρεύσει χρέος με πρωτοφανή ταχύτητα. Στις ΗΠΑ, το Congressional Budget Office προβλέπει ομοσπονδιακά ελλείμματα περίπου 1,9 τρισ. δολαρίων το 2025 —6,2% του ΑΕΠ— και αναμένει το χρέος να φτάσει στο 118% του ΑΕΠ μέχρι το 2035. 

Το χρέος της Γαλλίας υπερβαίνει το 113% του ΑΕΠ και κατευθύνεται προς το 118% το 2026, ενώ οι αποδόσεις των βρετανικών gilts έχουν εκτοξευθεί σε πολυετή υψηλά λόγω ανησυχιών για το χρέος. Σε όλο τον ανεπτυγμένο κόσμο, η πρόκληση του αυξανόμενου χρέους πέφτει πλέον στις κυβερνήσεις.

Παρά ταύτα, κάποιοι επενδυτές εξακολουθούν να αντιμετωπίζουν το σταθερό εισόδημα με την ίδια γενική λογική, αποφεύγοντας αυτήν την επένδυση. Η εταιρική πίστωση, όμως, είναι ισχυρότερη από ό,τι πολλοί επενδυτές αντιλαμβάνονται. Η κατοχή υψηλής ποιότητας εταιρικών ομολόγων σήμερα σημαίνει κέρδη 4-7% σε συμβατικό εισόδημα, ενώ προσφέρει έκθεση σε περιορισμένο φάσμα αποτελεσμάτων σε σχέση με τις μετοχές.

Τα spreads στα επιτόκια για την εταιρική πίστωση σε σύγκριση με τα κρατικά ομόλογα είναι ιστορικά στενά, αντανακλώντας ισχυρά θεμελιώδη μεγέθη και ευνοϊκό μακροοικονομικό περιβάλλον. Πιστεύουμε ότι η αγορά θα συνεχίσει να εκπλήσσεται από την ανθεκτικότητα αυτών των spreads. Ακόμη και αν διευρυνθούν λόγω κυκλικής οικονομικής αδυναμίας, οι δομικές βελτιώσεις υποδηλώνουν ότι αυτό πιθανότατα θα είναι πιο περιορισμένο σε σύγκριση με προηγούμενους κύκλους πιστωτικής αγοράς.

Μέσα στην αγορά πιστώσεων, οι υψηλότερης ποιότητας ευκαιρίες παραμένουν τα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής βαθμίδας, που αντανακλούν ισχυρούς ισολογισμούς, πειθαρχημένη διαχείριση και σταθερά θεμελιώδη. Ωστόσο, οι ευκαιρίες επεκτείνονται πέρα από αυτό τον πυρήνα: μέσα στο ευρύτερο εταιρικό σύμπαν, επιλεκτικές εκδόσεις υψηλής απόδοσης και εταιρικά υβρίδια —ένα είδος ομολόγου που συνδυάζει χαρακτηριστικά χρέους και μετοχών— προσφέρουν επίσης ελκυστικά προφίλ κινδύνου-απόδοσης, με δυνατότητα ενισχυμένου εισοδήματος και ιστορικά σπάνιων απωλειών. Για πρώτη φορά σε ορισμένες αγορές, τα εταιρικά ομόλογα θεωρούνται πιο ασφαλή από τα κρατικά των χωρών στις οποίες εκδίδονται.

Η ανάληψη κινδύνου διάρκειας —η ευαισθησία της αξίας ενός ομολόγου στις αλλαγές επιτοκίων με την πάροδο του χρόνου— παραμένει επίσης σημαντική στρατηγική. Ενώ προτιμούμε τον πιστωτικό κίνδυνο για το περιβάλλον που προβλέπουμε, η έκθεση σε μεσοπρόθεσμα κρατικά ομόλογα παρέχει ισορροπία. Σε μια επιβραδυνόμενη οικονομία, η ανάληψη κινδύνου διάρκειας μπορεί να βοηθήσει τα χαρτοφυλάκια να αποκομίσουν υψηλότερες αποδόσεις ενώ περιορίζει την πιθανή πτώση.

Τα τελευταία δύο χρόνια, τα βραχυπρόθεσμα ομόλογα έχουν υπεραποδώσει σε σχέση με τα επιτόκια ταμειακών διαθεσίμων. Αναμένουμε ότι αυτή η τάση θα συνεχιστεί.

Πού μπορεί να πέσει έξω αυτή η υπόθεση; Η ανάλυση προϋποθέτει επιβράδυνση της παγκόσμιας οικονομίας τους επόμενους έξι μήνες, με πρωτοπορία των ΗΠΑ, χωρίς πλήρη είσοδο σε ύφεση. Σε αυτό το σενάριο, η εταιρική πίστωση θα παρέχει ελκυστικό εισόδημα με μειωμένη μεταβλητότητα σε σχέση με τις μετοχές. Αν όμως η επιβράδυνση εξελιχθεί σε βαθιά ύφεση, τα spreads θα μπορούσαν να διευρυνθούν απότομα, πιέζοντας ακόμη και ισχυρές εταιρείες. Τότε είναι που τα μεσοπρόθεσμα κρατικά ομόλογα θα βοηθήσουν να προστατευτούν τα χαρτοφυλάκια, αντισταθμίζοντας κάποιες πιστωτικές απώλειες και διατηρώντας την ανθεκτικότητα των επενδύσεων.

Το ευρύτερο συμπέρασμα είναι σαφές: οι επενδυτές δεν μπορούν πλέον να αντιμετωπίζουν το σταθερό εισόδημα ως μια μονολιθική κατηγορία ενεργητικού. Το τοπίο του χρέους έχει ανατραπεί.

Η πραγματική πρόκληση για τους επενδυτές είναι να κοιτάξουν κάτω από την επιφάνεια — να δουν πού βρίσκεται το χρέος, ποιος έχει δανειστεί υπεύθυνα και πώς να τοποθετήσουν τις επενδύσεις τους για να ωφεληθούν. Η υψηλής ποιότητας εταιρική πίστωση ανήκει στον πυρήνα αυτών των χαρτοφυλακίων. Τα κρατικά ομόλογα παραμένουν εργαλείο, αλλά δεν μπορούν πλέον να θεωρούνται η προεπιλεγμένη «ασφαλής» βάση.

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:

• ΑΑΔΕ: Χιλιάδες ειδοποιητήρια για «αγνοούμενες» φορολογικές δηλώσεις από το 2019
• Η Ελλάδα σε δημογραφική ελεύθερη πτώση
• Επιδότηση ενοικίου έως 800 ευρώ: Τι πρέπει να δηλώσουν 950.000 δικαιούχοι μέχρι 30 Σεπτεμβρίου