Γιατί δεν βρισκόμαστε ακόμα σε φούσκα AI – Ποια βασική προϋπόθεση λείπει

του Nick Lichtenberg

Παρά την εκτίναξη των αποτιμήσεων των λεγόμενων Magnificent Seven και την αυξανόμενη ανησυχία για τις τεράστιες κεφαλαιουχικές δαπάνες στον τομέα της τεχνητής νοημοσύνης, ένας κορυφαίος οικονομολόγος υποστηρίζει ότι η αμερικανική χρηματιστηριακή αγορά δεν διαθέτει – προς το παρόν – το πιο κρίσιμο στοιχείο μιας χρηματοοικονομικής φούσκας: την έξοδο του «έξυπνου χρήματος».

Ο Owen Lamont, διαχειριστής χαρτοφυλακίου στην Acadian Asset Management και πρώην καθηγητής Χρηματοοικονομικών στο Πανεπιστήμιο του Σικάγο, εκτιμά ότι, αν και η αγορά μοιάζει και ακούγεται φουσκωμένη, δεν βρισκόμαστε ακόμη σε φούσκα τεχνητής νοημοσύνης. Όταν μιλούσε στο Fortune από το γραφείο του στη Βοστώνη, ο S&P 500 μόλις είχε ξεπεράσει για πρώτη φορά τις 7.000 μονάδες – γεγονός που δεν τον πτόησε. Για τον Lamont, το κατεξοχήν σημάδι μιας φούσκας είναι η έκδοση νέων μετοχών· η στιγμή που τα εταιρικά στελέχη, οι πλέον ενημερωμένοι, σπεύδουν να πουλήσουν υπερτιμημένες μετοχές στο ευρύ κοινό.

«Ένας από τους λόγους που πιστεύω ότι δεν βρισκόμαστε σε φούσκα είναι ότι δεν βλέπω το έξυπνο χρήμα να συμπεριφέρεται σαν να υπάρχει φούσκα», είπε στο Fortune. «Ίσως, βέβαια, να μην υπάρχει φούσκα… ακόμα».

Κατά την άποψή του, η αδιαμφισβήτητη ένδειξη δημιουργίας φούσκας θα ήταν οι εταιρείες να εισέρχονται στο χρηματιστήριο και να διαθέτουν μετοχές. Αυτό, πρόσθεσε, θα ήταν ένα παιχνίδι που απευθύνεται στο «ανόητο χρήμα».

Ο Lamont – ο οποίος έχει διδάξει στο Harvard, στο Yale και στο Princeton και γράφει στο blog της Acadian με το ψευδώνυμο Owenomics – αντλεί επιχειρήματα από την κλασική πολιτική οικονομία.«Αν γυρίσουμε πίσω, ακόμη και στη Φούσκα των Νοτίων Θαλασσών (South Sea Bubble) του 1720, το κοινό στοιχείο είναι πάντα η έκδοση νέων τίτλων», σημείωσε. Ο Lamont αναφερόταν σε μία ανώνυμη εταιρεία από τις πρώιμες (ή και πολύ πρώιμες) ημέρες του καπιταλισμού, που σχετιζόταν με τη χρηματοδότηση του Ηνωμένου Βασιλείου κατά τη διάρκεια του Πολέμου της Ισπανικής Διαδοχής.

Οι Τέσσερις Ιππείς της Αποκάλυψης: Ποιοι είναι οι μηχανισμοί δημιουργίας χρηματοοικονομικής φούσκας

Σε αντίθεση με την κατάρρευση των dotcom το 2000 και την κερδοσκοπική φρενίτιδα του 2021 – περιόδους που ο Lamont θεωρεί ξεκάθαρες φούσκες, σε αντίθεση με τους περισσότερους συναδέλφους του – η αγορά το 2026 δεν πλημμυρίζει από νέες μετοχές. Το αντίθετο μάλιστα. Τον τελευταίο χρόνο, οι αμερικανικές εταιρείες προχώρησαν σε επαναγορές μετοχών ύψους σχεδόν 1 τρισ. δολαρίων, όπως εξήγησε και στο blog post του τον Νοέμβριο με τίτλο «Ένα τρισεκατομμύριο λόγοι για τους οποίους δεν βρισκόμαστε σε φούσκα τεχνητής νοημοσύνης». Οι εταιρείες, κατά τον Lamont, αποτελούν το κατεξοχήν «έξυπνο χρήμα» και όταν πωλούν μετοχές, αυτό αποτελεί ένδειξη ότι η μετοχή είναι υπερτιμημένη. Σήμερα όμως, ο αριθμός των μετοχών σε ελεύθερη κυκλοφορία μειώνεται.

Το πλαίσιο ανάλυσής του βασίζεται στους «Τέσσερις Ιππείς»: υπερτίμηση, πεποιθήσεις φούσκας, έκδοση και εισροές κεφαλαίων. Στις αρχές του 2026, τρεις από αυτούς είναι παρόντες: οι αποτιμήσεις είναι υψηλές, οι ιδιώτες επενδυτές συσσωρεύονται και το κλίμα είναι αισιόδοξο. Η τέταρτη προϋπόθεση, όμως – η μαζική έκδοση – απουσιάζει. «Είναι σχεδόν παράδοξο πόσο λίγες δημόσιες προσφορές βλέπουμε», σημείωσε. «Ίσως έρθουν το 2026». Συγκριτικά, το 1999 πραγματοποιήθηκαν πάνω από 400 IPO, ενώ το 2021 η αγορά κατακλύστηκε από SPAC και μετοχές τύπου meme. Σήμερα, το τοπίο παραμένει εντυπωσιακά ήσυχο. 

Ο οικονομολόγος εξήγησε ότι ανέπτυξε αυτό το πλαίσιο λόγω του «ασυνήθιστου υπόβαθρού» του – ένα πρώιμο ακαδημαϊκό ενδιαφέρον στα εταιρικά χρηματοοικονομικά που γεννήθηκε από την επιστημονική του περιέργεια για τα αίτια της Μεγάλης Ύφεσης. «Δεν ισχυρίζομαι ότι οι τέσσερις ιππότες αποτελούν τον μοναδικό ή τον καλύτερο τρόπο ανάλυσης, αλλά είναι αυτός που μου φάνηκε πιο εμπειρικά σχετικός», τόνισε.

Με ιστορική ψυχραιμία, υπενθυμίζει ότι οι αμερικανικές μετοχές μπορεί να είναι ακριβές, αλλά δεν έχουν φτάσει στα άκρα των dotcom. Ο ίδιος αποφοίτησε το 1988 και θυμήθηκε ότι η φούσκα της ιαπωνικής χρηματιστηριακής αγοράς εκείνη την εποχή ήταν πραγματικά «απίστευτη», πολύ χειρότερη από οποιεσδήποτε συνθήκες σήμερα. Αναφέρθηκε στον περίφημο δείκτη Shiller CAPE. Ένας από τους πολλούς δείκτες που δημιούργησε ο νομπελίστας οικονομολόγος Robert Shiller, ο δείκτης αυτός διαιρεί την τιμή μιας μετοχής ή ενός δείκτη με τον 10ετή μέσο όρο των κερδών ανά μετοχή προσαρμοσμένων στον πληθωρισμό, παρέχοντας μια μακροπρόθεσμη εκδοχή του κλασικού δείκτη τιμής προς κέρδη. Ο δείκτης Shiller CAPE βρισκόταν στο 45 το 1999· σήμερα κινείται γύρω στο 40. Στα τέλη της δεκαετίας του ’80, όμως, η Ιαπωνία είχε ξεπεράσει το 90.

Θυμάται μάλιστα άρθρο των James Poterba και Ken French με τίτλο «Είναι υπερβολικά υψηλές οι τιμές των ιαπωνικών μετοχών;». Ένα χρόνο αργότερα, ο τίτλος έμοιαζε ήδη ξεπερασμένος, καθώς η αγορά είχε καταρρεύσει.

Διδάσκοντας στο Πανεπιστήμιο του Σικάγο στα μέσα της δεκαετίας του ’90, ο Lamont πίστευε σε μεγάλο βαθμό στην αποτελεσματικότητα των αγορών. Η εμπειρία εκείνης της περιόδου, όμως, τον έφερε πιο κοντά στα συμπεριφορικά οικονομικά. «Οι φούσκες είναι κατεξοχήν συμπεριφορικά φαινόμενα», είπε. «Ενσωματώνουν τα γνωστικά σφάλματα των ανθρώπων». Το 1996, διεξήγε ακαδημαϊκή έρευνα υποστηρίζοντας ότι η αγορά ήταν υπερτιμημένη – για να δει όμως τον S&P 500 να διπλασιάζεται και τον Nasdaq να τριπλασιάζεται τα επόμενα χρόνια. Υποστηρίζει ότι σήμερα μπορεί να βρισκόμαστε σε παρόμοια θέση: «Ίσως βρισκόμαστε στα πρώτα στάδια της ιστορίας της τεχνητής νοημοσύνης».

Όταν έσκασε η φούσκα των dotcom, πρόσθεσε ο Lamont, εκείνος και πολλοί από τους συναδέλφους του έμειναν άναυδοι. «Θα έλεγα ότι αυτό άλλαξε πραγματικά την άποψή μας για το κατά πόσο η αγορά είναι ορθολογική. Θυμάμαι να πηγαίνω σε ακαδημαϊκές διασκέψεις, όπως το 1999, και… πολλοί, πολλοί καθηγητές χρηματοοικονομικών έλεγαν: “Αυτό είναι τρελό, δεν έχει κανένα νόημα, έχει ξεφύγει από τον έλεγχο”». Λίγα χρόνια αργότερα, «δεν ισχύει ότι κάθε άτομο που πίστευε στην ορθολογική τιμολόγηση των περιουσιακών στοιχείων άλλαξε γνώμη… αλλά είναι σίγουρα αλήθεια ότι μόνο όσοι ήταν ικανοί να αλλάξουν γνώμη, τελικά άλλαξαν γνώμη».

Ο παράξενος και θαυμάσιος κόσμος της απάτης στις IPO στο απόγειο της φούσκας

Ο Lamont ορίζει τη φούσκα ως «την άνοδο των τιμών σε συνδυασμό με το γεγονός ότι οι επενδυτές αγοράζουν και κατέχουν περιουσιακά στοιχεία, τα οποία οι ίδιοι πιστεύουν ότι είναι υπερτιμημένα».

Η σημερινή αγορά διαθέτει τα βασικά συστατικά: μια μετασχηματιστική τεχνολογία και εντυπωσιακή αύξηση κερδών. Δεν έχει φτάσει, όμως, στο τελικό στάδιο, όπου οι γνώστες της αγοράς σπεύδουν να αποχωρήσουν. Στο υποθετικό του σενάριο, ο Nasdaq 100 διπλασιάζεται μέσα σε έναν χρόνο και ο δείκτης CAPE πλησιάζει το 80 – όπως στην Ιαπωνία του 1989. Τότε, λέει, θα ακολουθήσει και κύμα απάτης.

«Το ωραίο με τις IPO είναι ότι δεν χρειάζεται να είσαι καλή εταιρεία για να μπεις στο χρηματιστήριο», σχολίασε σκωπτικά. «Αρκεί να βρεις ευκολόπιστους επενδυτές». Και αναρωτήθηκε: πού είναι σήμερα οι ύποπτες εταιρείες; «Το 2021 είχαμε άφθονες. Τώρα απογοητεύομαι από την έλλειψη δημιουργικότητας των εγκληματιών του «λευκού κολάρου».

Παρότι οι σκεπτικιστές ανησυχούν για τις αποδόσεις των επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη, ο Lamont τις θεωρεί «λογικό ρίσκο» και όχι κερδοσκοπική μανία. Παρομοιάζει την AI με την εξόρυξη πετρελαίου: μια δαπανηρή επένδυση με αβέβαιη πιθανότητα απόδοσης, αλλά, παρ’ όλα αυτά, μια λογική εταιρική στρατηγική. Την παρομοιάζει επίσης με έναν άλλο διάσημο κύκλο κεφαλαιουχικών δαπανών υψηλού κινδύνου: την ανάπτυξη των σιδηροδρόμων, υποστηρίζοντας ότι συχνά μια τέτοιου είδους οικονομική άνθηση χαρακτηρίζει τα πρώτα στάδια μεγάλων τεχνολογικών μετασχηματισμών, και όχι μόνο στο τέλος.

«Ίσως πράγματι κατασκευάζονται περισσότερα data centers απ’ όσα χρειάζονται», είπε, αναφερόμενος στον πυρήνα της συζήτησης γύρω από τις Nvidia, OpenAI, Microsoft και Oracle. «Αυτό όμως δεν σημαίνει ότι είναι παράλογο εκ πρώτης όψεως και δεν σημαίνει ότι είναι υπερτιμημένες σήμερα».

Πολλές νέες τεχνολογίες έχουν οδηγήσει σε υπερβολική ανάπτυξη, όπως η κατασκευή υπερβολικού αριθμού σιδηροδρόμων ή πετρελαιοπηγών, αλλά αυτό δεν εγγυάται απαραίτητα τη δημιουργία φούσκας. «Ιστορικά, ισχύει ότι σε περιόδους με τεράστια κύματα κεφαλαιουχικών δαπανών, δεν είναι καλή στιγμή για επενδύσεις στο χρηματιστήριο. Αυτή είναι μια περίοδος κατά την οποία η αγορά είναι υπερτιμημένη». Όταν ρωτήθηκε αν οι επενδυτές πρέπει να αγοράσουν ξανά χρυσό, λίγες ημέρες μετά την πρώτη υπέρβαση των 5.000 δολαρίων ανά ουγγιά, ο Lamont απάντησε: «Δεν ξέρω για αυτό».

Ακολουθώντας τη λογική του Lamont, πολλοί κορυφαίοι παρατηρητές της αγοράς πιστεύουν ότι πρόκειται για μια άνθηση της τεχνητής νοημοσύνης και όχι για φούσκα. Για παράδειγμα, ο επικεφαλής οικονομολόγος της Apollo Global, Torsten Slok, δημοσίευσε ένα βιβλίο με διαγράμματα και πίνακες, συγκρίνοντας την έκρηξη παραγωγικότητας από την AI με την υιοθέτηση των προσωπικών υπολογιστών και του διαδικτύου. «Παρά το γεγονός ότι υπάρχουν ερωτήματα σχετικά με το μέγεθος του αντίκτυπου σε μακροοικονομικό επίπεδο», έγραψε ο Slok, «είναι σαφές ότι ήδη υπάρχουν σημαντικές επιπτώσεις σε διάφορους τομείς, όπως το λογισμικό DevOps, η αυτοματοποίηση ρομποτικών διαδικασιών και τα συστήματα διαχείρισης περιεχομένου».

Ένας «τεράστιος κύκλος» IPO;

Για όσους αναζητούν το σημείο καμπής, ο Lamont προτείνει να παρακολουθούν το 2026. Αν κορυφαίες μη εισηγμένες εταιρείες, όπως η SpaceX, προχωρήσουν σε δημόσια εγγραφή, πυροδοτώντας ένα κύμα τέτοιων εισαγωγών στο χρηματιστήριο, τότε το «έξυπνο χρήμα» ίσως αρχίσει να σηματοδοτεί ότι έχουμε φτάσει πλέον σε κορύφωση.

Δεν είναι τυχαίο ότι την ώρα που μιλούσε στο Fortune, οι Financial Times αποκάλυπταν ότι η Blackstone προετοιμάζεται για μια χρονιά-ορόσημο στις IPO. Ο πρόεδρός του κολοσσού, Jonathan Gray, έκανε λόγο για «ένα από τα μεγαλύτερα κύματα αρχικών δημόσιων εγγραφών όλων των εποχών στο 2026».

Στο ίδιο μήκος κύματος, η Kim Posnett της Goldman Sachs μίλησε πρόσφατα για έναν «τεράστιο κύκλο» IPO, με πρωτοφανή όγκο και μέγεθος συναλλαγών. Τον διαχώρισε από τις δύο περιόδους στις οποίες αναφέρθηκε ο Lamont, την περίπτωση των dotcom στα τέλη της δεκαετίας του ’90 και την άνοδο του 2020–21, λέγοντας ότι «ο επόμενος κύκλος IPO θα έχει μεγαλύτερο όγκο και τις μεγαλύτερες συναλλαγές που έχει δει ποτέ η αγορά». Και η Wall Street Journal ανέφερε ότι η OpenAI εξετάζει την είσοδό της στο χρηματιστήριο το τέταρτο τρίμηνο του 2026.

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:

• «Τα ρομπότ χρειάζονται το σώμα σου»: Η νέα πλατφόρμα όπου ΑΙ προσλαμβάνει ανθρώπους
• «Αφήστε χίλια λουλούδια να ανθίσουν»: Το απρόσμενο μάθημα του CEO της Nvidia για τις επενδύσεις
• Το Grok μπέρδεψε τον δήμαρχο της Νέας Υόρκης με τον… Τζίμι Κίμελ