DBRS: Η Ελλάδα «οχυρό» απέναντι στα υψηλά επιτόκια, γιατί αντέχει – Τι συμβαίνει στην Ευρωζώνη

Αξιοσημείωτη ανθεκτικότητα εμφανίζει η ελληνική οικονομία παρά την παρατεταμένη περίοδο υψηλού κόστους δανεισμού και ακριβών κρατικών ομολόγων σε ολόκληρη την Ευρωζώνη την οποία διανύουμε. 

Σύμφωνα με νέα ανάλυση του καναδικού οίκου αξιολόγησης DBRS, η χώρα μας –μαζί με την Ισπανία και την Πορτογαλία– καταφέρνει να αντισταθμίσει τις πιέσεις των αγορών, χάρη στη θετική δυναμική του χρέους, την ισχυρή ανάπτυξη και τη διατήρηση πρωτογενών πλεονασμάτων. 

Την ίδια στιγμή, χώρες με υψηλότερα αποθέματα χρέους, όπως η Γαλλία και το Βέλγιο, δέχονται ισχυρότερους κραδασμούς από την άνοδο των επιτοκίων.

Ειδικότερα, σύμφωνα με τον καναδικό οίκο, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων έχουν αυξηθεί σημαντικά τα τελευταία χρόνια, λόγω των αυξανόμενων αναγκών δημόσιας χρηματοδότησης, της ποσοτικής σύσφιξης και των υψηλότερων ασφαλίστρων κινδύνου. 

Και όπως επισημαίνεται, ενώ τα υψηλότερα επιτόκια αυξάνουν τις επιβαρύνσεις από τόκους για τις περισσότερες κυβερνήσεις της ευρωζώνης, ο συνολικός αντίκτυπος διαφέρει σημαντικά μεταξύ των χωρών. Η αύξηση της επιβάρυνσης από τόκους τείνει να είναι εντονότερη στις χώρες με υψηλότερο απόθεμα χρέους (π.χ. Γαλλία, Βέλγιο) σε σχέση με χώρες με χαμηλότερα επίπεδα χρέους (π.χ. Γερμανία, Ολλανδία, Αυστρία).

Η Ελλάδα, η Ισπανία και η Πορτογαλία είναι οι λιγότερο επηρεαζόμενες χώρες, καθώς η αρνητική επίδραση του υψηλότερου κόστους χρηματοδότησης αντισταθμίζεται σε μεγάλο βαθμό από τη θετική δυναμική του χρέους, ως αποτέλεσμα των ισχυρών οικονομικών και δημοσιονομικών εξελίξεων.

Οι αποδόσεις είναι πιθανό να παραμείνουν υψηλές  

Το κόστος δανεισμού για τις κυβερνήσεις της ΕΖ έχει αυξηθεί σημαντικά. Μετά από μια πολυετή περίοδο εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων της ΕΖ αυξήθηκαν απότομα το 2022, λόγω του πληθωριστικού σοκ και της επακόλουθης σύσφιξης της νομισματικής πολιτικής.

Έκτοτε, οι ονομαστικές αποδόσεις των κρατικών ομολόγων για τις περισσότερες ευρωπαϊκές χώρες έχουν συνεχίσει να αυξάνονται —παρά τη μείωση των πληθωριστικών πιέσεων— και πλέον βρίσκονται γενικά σε επίπεδα που παρατηρούνταν στις αρχές της δεκαετίας του 2010.

Ενώ η αρχική άνοδος των αποδόσεων το 2022 οφειλόταν σε μεγάλο βαθμό στο πληθωριστικό σοκ, η διατήρησή τους σε υψηλότερα επίπεδα τα επόμενα χρόνια φαίνεται να αντανακλά άλλους, πιο διαρθρωτικούς παράγοντες, καθώς οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων που συνδέονται με τον πληθωρισμό έχουν αυξηθεί σε παρόμοιο βαθμό με τις ονομαστικές αποδόσεις.

Επιπλέον, οι μεσοπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό, οι οποίες αποτελούν σημαντικότερο παράγοντα για τις αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων σε σχέση με τις βραχυπρόθεσμες εξελίξεις του πληθωρισμού, έχουν αυξηθεί μόνο μέτρια τα τελευταία χρόνια.

Αντίθετα, η αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων φαίνεται να οφείλεται στη μεταβολή της ισορροπίας μεταξύ προσφοράς και ζήτησης στις παγκόσμιες αγορές, καθώς και στα υψηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου, λόγω των αυξανόμενων ανησυχιών των επενδυτών σχετικά με τις δημοσιονομικές προοπτικές ορισμένων χωρών.

Η προσφορά κρατικών ομολόγων έχει αυξηθεί σημαντικά τα τελευταία χρόνια, καθώς αρκετές μεγάλες ανεπτυγμένες οικονομίες καταγράφουν υψηλά δημοσιονομικά ελλείμματα και χρειάζεται να αναχρηματοδοτήσουν μεγαλύτερα αποθέματα δημόσιου χρέους.

Αυτό συνοδεύτηκε από αύξηση των εκδόσεων εταιρικών ομολόγων τα τελευταία χρόνια, γεγονός που, με τη σειρά του, ενδέχεται να περιορίζει τη ζήτηση των επενδυτών για κρατικά ομόλογα.

Παράλληλα, η διαρθρωτική ζήτηση για μακροπρόθεσμα κρατικά ομόλογα έχει αποδυναμωθεί λόγω της σταδιακής κατάργησης των αγορών ομολόγων από τις κεντρικές τράπεζες μετά την έναρξη της ποσοτικής σύσφιξης, καθώς και λόγω της μειωμένης ζήτησης για ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας από επενδυτές που βασίζουν τις επενδυτικές τους αποφάσεις στις υποχρεώσεις τους, όπως τα συνταξιοδοτικά ταμεία, εξαιτίας κανονιστικών αλλαγών (π.χ. η μετάβαση από συστήματα καθορισμένων παροχών σε συστήματα καθορισμένων εισφορών).

Αυτή η μεταβολή της ισορροπίας, με τη σειρά της, κατέστησε αναγκαίο ένα μεγαλύτερο μέρος των νεοεκδιδόμενων κρατικών ομολόγων να απορροφηθεί από άλλους επενδυτές, οι οποίοι είναι συνήθως πιο ευαίσθητοι στις τιμές. Ως αποτέλεσμα, απαιτούνται υψηλότερες αποδόσεις — ιδιαίτερα για τα μακροπρόθεσμα ομόλογα — ώστε να επιτευχθεί η εκκαθάριση της αγοράς.

Καθώς αυτές οι δυναμικές προσφοράς και ζήτησης είναι απίθανο να αντιστραφούν μεσοπρόθεσμα, αναμένουμε ότι το κόστος χρηματοδότησης των κυβερνήσεων θα παραμείνει υψηλό για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Ο αντίκτυπος του υψηλότερου κόστους δανεισμού 

Σε αυτό το πλαίσιο, η DBRS πραγματοποίησε ανάλυση σχετικά με τον αντίκτυπο του υψηλότερου κόστους δανεισμού για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα στην επιβάρυνση από τόκους και στον λόγο χρέους προς ΑΕΠ για εννέα μεγάλες κυβερνήσεις της ευρωζωνης (Δημοκρατία της Αυστρίας, Βασίλειο του Βελγίου, Γαλλική Δημοκρατία, Ομοσπονδιακή Δημοκρατία της Γερμανίας, Ελληνική Δημοκρατία, Ιταλική Δημοκρατία, Βασίλειο των Κάτω Χωρών, Πορτογαλική Δημοκρατία, Βασίλειο της Ισπανίας).

Βασική υπόθεση της ανάλυσης είναι ότι τα επιτόκια παραμένουν στα τρέχοντα επίπεδα καθ’ όλη την υπόλοιπη δεκαετία και ότι το κόστος χρηματοδότησης τα επόμενα χρόνια ισούται με την αντίστοιχη μέση απόδοση των 10ετών κρατικών ομολόγων κατά τους πρώτους επτά μήνες του 2026.

Η επίδραση των υψηλότερων επιτοκίων στις δαπάνες για τόκους εκτιμάται ότι θα πραγματοποιηθεί σταδιακά, καθώς οι κυβερνήσεις αναχρηματοδοτούν κάθε χρόνο μόνο ένα μέρος του χρέους με τα τρέχοντα επιτόκια, ενώ το κόστος τόκων για το υπόλοιπο χρέος καθορίζεται από το τεκμαρτό επιτόκιο του προηγούμενου έτους.

Οι προβλέψεις μας δείχνουν ότι το υψηλότερο κόστος δανεισμού τείνει να αυξάνει τις δαπάνες για τόκους, αλλά ο συνολικός αντίκτυπος διαφέρει σημαντικά μεταξύ των χωρών της ΕΖ.

Οι επιβαρύνσεις από τόκους για τις περισσότερες, αλλά όχι όλες, τις κυβερνήσεις προβλέπεται να αυξηθούν μεταξύ 2025 και 2030 (Διάγραμμα 2). Παράλληλα, οι μελλοντικές εξελίξεις στις επιβαρύνσεις από τόκους παρουσιάζουν σημαντικές διαφοροποιήσεις μεταξύ των χωρών.

Ενώ οι δημόσιες δαπάνες για τόκους στη Γαλλία και το Βέλγιο προβλέπεται να αυξηθούν κατά 0,9 και 0,6 ποσοστιαίες μονάδες (π.μ.) του ΑΕΠ μεταξύ 2025 και 2030, αντίστοιχα, η μεταβολή είναι πολύ λιγότερο έντονη στην Ισπανία (+0,1 π.μ.), την Πορτογαλία (+0,1 π.μ.) και την Ελλάδα (-0,2 π.μ.).

Οι χώρες με υψηλό χρέος είναι πιο ευάλωτες στην άνοδο των επιτοκίων

Αυτή η διαφοροποίηση μπορεί να αποδοθεί στην επίδραση άλλων παραγόντων που επηρεάζουν τη δυναμική του δημόσιου χρέους, όπως τα υφιστάμενα επίπεδα χρέους, η οικονομική ανάπτυξη και οι δημοσιονομικές εξελίξεις.

Ο λόγος του δημόσιου χρέους αποτελεί σημαντικό προσδιοριστικό παράγοντα όχι μόνο για το τρέχον μέγεθος της επιβάρυνσης από τόκους, αλλά και για την προβλεπόμενη μεταβολή της.

Όλοι οι άλλοι παράγοντες παραμένοντας σταθεροί, η επίδραση των υψηλότερων επιτοκίων στις δαπάνες για τόκους είναι εντονότερη στις χώρες με υψηλό χρέος, καθώς η αύξηση των επιτοκίων εφαρμόζεται σε μεγαλύτερο απόθεμα χρέους.

Αυτή η επίδραση του αποθέματος χρέους εξηγεί σε μεγάλο βαθμό γιατί οι επιβαρύνσεις από τόκους στο Βέλγιο και τη Γαλλία προβλέπεται να αυξηθούν περισσότερο σε σχέση με χώρες με χαμηλότερα επίπεδα δημόσιου χρέους, όπως η Γερμανία (+0,4 π.μ.), η Αυστρία (+0,3 π.μ.) και η Ολλανδία (+0,3 π.μ.).

Επιπλέον, η αύξηση του κόστους δανεισμού της Γαλλίας ήταν ιδιαίτερα έντονη, λόγω της συγκριτικά μεγάλης αύξησης των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων, ιδιαίτερα κατά τα δύο τελευταία έτη.

Παρότι το ύψος του υφιστάμενου δημόσιου χρέους αποτελεί σημαντικό προσδιοριστικό παράγοντα, ο συνολικός αντίκτυπος του υψηλότερου κόστους χρηματοδότησης εξαρτάται σε κρίσιμο βαθμό από τις οικονομικές και δημοσιονομικές προοπτικές.

Αυτό είναι ιδιαίτερα εμφανές στην περίπτωση της Ισπανίας, της Πορτογαλίας και της Ελλάδας.

Ενώ και οι τρεις χώρες έχουν υψηλή επιβάρυνση από το δημόσιο χρέος και αντιμετωπίζουν αυξανόμενο κόστος χρηματοδότησης, η επίδραση των υψηλότερων επιτοκίων στη μελλοντική επιβάρυνση από τόκους προβλέπεται να είναι σχετικά περιορισμένη, με βάση την προσδοκία ότι η ισχυρή οικονομική ανάπτυξη και τα πρωτογενή πλεονάσματα θα συμβάλουν στη συνεχιζόμενη μείωση των λόγων δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ μεταξύ 2025 και 2030.

Αυτή η προβλεπόμενη μείωση, με τη σειρά της, περιορίζει το απόθεμα χρέους που τελικά θα χρειαστεί να αναχρηματοδοτηθεί με υψηλότερα επιτόκια και στις τρεις χώρες.

Η δυναμική του δημόσιου χρέους στην Ισπανία, την Πορτογαλία και την Ελλάδα επωφελείται από ευνοϊκότερες διαφορές μεταξύ επιτοκίων και ρυθμού ανάπτυξης, λόγω των συγκριτικά ισχυρών προοπτικών οικονομικής ανάπτυξης τα επόμενα χρόνια.

Το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ) προβλέπει ότι η ετήσια ονομαστική αύξηση του ΑΕΠ στις τρεις αυτές χώρες θα διαμορφωθεί κατά μέσο όρο στο 4,4% μεταξύ 2026 και 2030, ενώ ο μέσος ρυθμός ανάπτυξης για τις υπόλοιπες έξι χώρες ανέρχεται μόλις στο 3,1%.

Επιπλέον, και οι τρεις χώρες προβλέπεται να καταγράφουν πρωτογενή πλεονάσματα καθ’ όλη την περίοδο 2026-2030, γεγονός που περιορίζει τις μελλοντικές ανάγκες χρηματοδότησής τους.

Αντίθετα, με εξαίρεση την Ιταλία, όλες οι υπόλοιπες χώρες του δείγματός μας προβλέπεται να καταγράφουν επίμονα πρωτογενή ελλείμματα τα επόμενα χρόνια.

Συνολικά, τα αποτελέσματα της διακρατικής ανάλυσής μας αναδεικνύουν ότι οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων αυξάνουν τους καθοδικούς κινδύνους, ιδιαίτερα για τις χώρες που αντιμετωπίζουν υποκείμενες δημοσιονομικές και οικονομικές προκλήσεις.

Ως εκ τούτου, οι προσπάθειες των κυβερνήσεων να ενισχύσουν το αναπτυξιακό δυναμικό μιας οικονομίας και να περιορίσουν τις δημοσιονομικές πιέσεις αναδεικνύονται σε σημαντικούς παράγοντες άμβλυνσης των επιπτώσεων ενός ενδεχόμενου παγκόσμιου σοκ στα επιτόκια, καταλήγει η DBRS.

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:

• Από τη Μύκονο, έως τη Δράμα: Ο νέος χάρτης πλειστηριασμών της ΑΑΔΕ – Τα ακίνητα
• Τα τρία πολιτικά ερωτήματα του Σεπτεμβρίου
• «Ασπίδα του Αχιλλέα»: Το deal των 3 δισ. ευρώ που φέρνει πιο κοντά Ελλάδα και Ισραήλ
• Η νέα ενεργειακή κρίση ξεκινά από τα διυλιστήρια;