Τελείωσε η εποχή του φθηνού χρήματος; Γιατί τα υψηλά επιτόκια μπορεί να ήρθαν για να μείνουν

• Οι αγορές ομολόγων προεξοφλούν ότι τα επιτόκια μπορεί να παραμείνουν υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.
• Η απόδοση του αμερικανικού 30ετούς ξεπέρασε το 5%, φτάνοντας σε επίπεδα που είχαν να καταγραφούν από το 2007.
• Η άνοδος του πετρελαίου εντείνει τον πληθωριστικό κίνδυνο και πιέζει τις κεντρικές τράπεζες να αυξήσουν ξανά τα επιτόκια.
• Τα υψηλά δημοσιονομικά ελλείμματα και οι εκδόσεις εταιρικού χρέους για την τεχνητή νοημοσύνη δημιουργούν τεράστια ζήτηση για κεφάλαια.

Η παγκόσμια αναταραχή στα κρατικά ομόλογα μπορεί να είναι κάτι περισσότερο από μια βίαιη, αλλά προσωρινή, αντίδραση στον πόλεμο με το Ιράν και στην άνοδο του πετρελαίου.

Οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων τίτλων επιστρέφουν σε επίπεδα που δεν είχαν παρατηρηθεί εδώ και δεκαετίες, ανατρέποντας μία από τις βασικές παραδοχές πάνω στις οποίες στηρίχθηκαν κυβερνήσεις, επιχειρήσεις και επενδυτές μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση: ότι το χρήμα θα παραμένει διαρκώς φθηνό.

Η νέα εικόνα δείχνει ότι οι εξαιρετικά χαμηλές αποδόσεις της δεκαετίας του 2010 ενδέχεται να αποτέλεσαν την εξαίρεση και όχι τον κανόνα. Με τον πληθωρισμό πιο επίμονο, την ανάπτυξη ανθεκτικότερη και την προσφορά νέου χρέους τεράστια, οι επενδυτές απαιτούν πλέον πολύ μεγαλύτερη αποζημίωση για να δανείσουν χρήματα σε βάθος δεκαετιών.

Όπως σημειώνει στους «New York Times» ο Hugh Gimber, στρατηγικός αναλυτής της JPMorgan Asset Management, οι πρόσφατες κινήσεις δείχνουν ότι η αγορά προσαρμόζεται στα σημερινά δεδομένα της οικονομίας.

Το κρίσιμο ερώτημα δεν είναι επομένως μόνο πόσο ψηλά θα φτάσουν οι αποδόσεις μέσα στις επόμενες εβδομάδες. Είναι εάν το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα εισέρχεται σε μια νέα περίοδο, στην οποία κυβερνήσεις, επιχειρήσεις και νοικοκυριά θα πρέπει να μάθουν να λειτουργούν με μονίμως ακριβότερο χρήμα.

Από τις μειώσεις επιτοκίων στις νέες αυξήσεις

Στις αρχές του έτους, το βασικό σενάριο στις αγορές ήταν ότι οι περισσότερες μεγάλες κεντρικές τράπεζες θα μείωναν τα επιτόκια ή, τουλάχιστον, θα τα διατηρούσαν σταθερά.

Η εικόνα αυτή έχει αντιστραφεί. Η ισχυρότερη οικονομική δραστηριότητα, τα καλύτερα από τις προβλέψεις στοιχεία για την απασχόληση και η νέα άνοδος των τιμών της ενέργειας έχουν μεταφέρει τη συζήτηση από το πότε θα χαλαρώσει η νομισματική πολιτική στο πόσο ακόμη μπορεί να χρειαστεί να αυξηθούν τα επιτόκια.

Η απόδοση του αμερικανικού 30ετούς Treasury κινήθηκε πάνω από το 5%, αγγίζοντας επίπεδα που είχαν να εμφανιστούν από το 2007. Παράλληλα, οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις σε Ιαπωνία, Γερμανία και Βρετανία έχουν ανέβει σε πολυετή ή πολυδεκαετή υψηλά.

Οι κινήσεις αυτές δεν ισοδυναμούν αυτόματα με πρόβλεψη για το πού θα βρίσκονται τα επιτόκια των κεντρικών τραπεζών σε λίγα χρόνια. Αποτυπώνουν, όμως, την εκτίμηση των επενδυτών για τον μελλοντικό πληθωρισμό, την πορεία των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων και το πρόσθετο ασφάλιστρο που απαιτούν για να δεσμεύσουν τα χρήματά τους σε μακροχρόνιους τίτλους.

Η αγορά και οι κεντρικές τράπεζες

Τα επιτόκια που ορίζουν οι κεντρικές τράπεζες και οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων συνδέονται στενά, αλλά δεν είναι το ίδιο πράγμα.

Η Fed, η ΕΚΤ ή η Τράπεζα της Ιαπωνίας καθορίζουν το βραχυπρόθεσμο κόστος του χρήματος. Οι επενδυτές, αντίθετα, διαμορφώνουν καθημερινά στις αγορές το επιτόκιο με το οποίο μπορούν να δανειστούν οι κυβερνήσεις για δέκα, είκοσι ή τριάντα χρόνια.

Οι κεντρικοί τραπεζίτες αντιδρούν κυρίως στα στοιχεία για τον πληθωρισμό, την απασχόληση και την ανάπτυξη. Δεν μπορούν, όμως, να αγνοήσουν τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες που δημιουργεί η αγορά.

Η απότομη άνοδος των αποδόσεων λειτουργεί ήδη σαν μορφή νομισματικής σύσφιγξης: κάνει ακριβότερα τα στεγαστικά δάνεια, τις εταιρικές εκδόσεις και τη χρηματοδότηση επενδύσεων. Στις ΗΠΑ, το μέσο επιτόκιο των στεγαστικών δανείων 30ετούς διάρκειας έχει πλησιάσει το 6,7%, ακολουθώντας την άνοδο των κρατικών αποδόσεων.

Ταυτόχρονα, οι αυξημένες αποδόσεις δείχνουν στις κεντρικές τράπεζες ότι η αγορά δεν θεωρεί ακόμη εξασφαλισμένη την επιστροφή του πληθωρισμού στον στόχο.

Το πετρέλαιο είναι ο επιταχυντής, όχι η μοναδική αιτία

Ο πόλεμος στο Ιράν και η αναστάτωση στις ενεργειακές αγορές έχουν επιταχύνει το sell-off.

Η άνοδος του πετρελαίου αυξάνει το κόστος των μεταφορών, της βιομηχανικής παραγωγής και της ηλεκτρικής ενέργειας. Όσο περισσότερο διαρκεί, τόσο αυξάνεται ο κίνδυνος οι ανατιμήσεις να περάσουν σε περισσότερα αγαθά και υπηρεσίες.

Οι κεντρικές τράπεζες συνήθως αποφεύγουν να αντιδρούν υπερβολικά σε μια προσωρινή ενεργειακή διαταραχή. Αυτή τη φορά, όμως, το σοκ έρχεται ενώ ο πληθωρισμός παραμένει ήδη πάνω από τους στόχους και οι οικονομίες εμφανίζονται ανθεκτικότερες από όσο αναμενόταν.

Το πετρέλαιο δεν είναι συνεπώς η μοναδική αιτία της ανόδου των αποδόσεων. Λειτουργεί ως επιταχυντής μιας αλλαγής που είχε ήδη αρχίσει λόγω των υψηλών ελλειμμάτων, της απόσυρσης των κεντρικών τραπεζών από τις αγορές ομολόγων και της αυξανόμενης προσφοράς νέου χρέους.

Κυβερνήσεις και AI διεκδικούν τα ίδια κεφάλαια

Το βαθύτερο πρόβλημα βρίσκεται στον τεράστιο όγκο χρηματοδότησης που ζητούν ταυτόχρονα κυβερνήσεις και επιχειρήσεις.

Στις Ηνωμένες Πολιτείες, το ομοσπονδιακό χρέος έχει ξεπεράσει τα 40 τρισ. δολάρια, ενώ τα επίμονα δημοσιονομικά ελλείμματα απαιτούν συνεχείς εκδόσεις νέων τίτλων. Οι ετήσιες δαπάνες για τόκους έχουν υπερδιπλασιαστεί μέσα σε πέντε χρόνια, ξεπερνώντας το 3% του αμερικανικού ΑΕΠ.

Η Ιαπωνία συνδυάζει ένα ήδη πολύ υψηλό δημόσιο χρέος με φορολογικές μειώσεις και νέες δαπάνες για την αντιμετώπιση του ενεργειακού κόστους. Η Γερμανία δανείζεται περισσότερο για την άμυνα και τις υποδομές, ενώ στη Γαλλία οι πιέσεις για διατήρηση των κοινωνικών παροχών δυσκολεύουν τη δημοσιονομική προσαρμογή.

Στην κρατική προσφορά χρέους προστίθενται και οι τεχνολογικοί κολοσσοί. Οι μεγάλοι hyperscalers έχουν αντλήσει περισσότερα από 200 δισ. δολάρια από τις αγορές ομολόγων μέσα στο έτος, χρηματοδοτώντας data centers, ενεργειακές εγκαταστάσεις και υπολογιστική ισχύ για την τεχνητή νοημοσύνη.

Όσο περισσότερα ομόλογα προσφέρονται, τόσο υψηλότερη απόδοση μπορεί να χρειάζεται για να προσελκυστούν αρκετοί αγοραστές. Κυβερνήσεις και επιχειρήσεις ανταγωνίζονται ουσιαστικά για την ίδια δεξαμενή αποταμιεύσεων, σε μια περίοδο κατά την οποία οι κεντρικές τράπεζες δεν αγοράζουν πλέον τίτλους στην κλίμακα της προηγούμενης δεκαετίας.

Οι τέσσερις κεντρικές τράπεζες υπό πίεση

Στην Ευρωζώνη, οι αγορές αναμένουν ότι η ΕΚΤ θα αυξήσει το επιτόκιο καταθέσεων στο 2,75%, ενώ έχει ενισχυθεί και το σενάριο νέας αύξησης προς το 3% έως το τέλος του έτους.

Στις ΗΠΑ, οι προσδοκίες μεταβάλλονται γρήγορα. Μετά τα ισχυρά στοιχεία για την απασχόληση και τις αυστηρότερες δηλώσεις του προέδρου της Fed, Kevin Warsh, οι αγορές αποδίδουν πιθανότητα περίπου 57% σε αύξηση κατά 25 μονάδες βάσης στη συνεδρίαση του Σεπτεμβρίου. Τα επόμενα στοιχεία του πληθωρισμού θα είναι καθοριστικά.

Η Τράπεζα της Ιαπωνίας βρίσκεται επίσης κοντά σε νέα αύξηση. Έχοντας ανεβάσει το βασικό επιτόκιο στο 1% τον Ιούνιο —το υψηλότερο επίπεδο των τελευταίων 31 ετών— αναμένεται να εξετάσει αύξηση στο 1,25% τον Σεπτέμβριο. Η αγορά έχει σχεδόν προεξοφλήσει αυτή την κίνηση.

Στη Βρετανία, οι traders έχουν επίσης ενισχύσει τα στοιχήματα για νέα σύσφιγξη, καθώς η άνοδος των ενεργειακών τιμών περιπλέκει την προσπάθεια της Τράπεζας της Αγγλίας να επαναφέρει τον πληθωρισμό υπό έλεγχο.

Οι προσδοκίες αυτές δεν αποτελούν βεβαιότητα. Μια υποχώρηση του πετρελαίου, ασθενέστερα οικονομικά στοιχεία ή αποκλιμάκωση του πληθωρισμού μπορούν να αλλάξουν γρήγορα την εικόνα.

Γιατί αυτή η αλλαγή μπορεί να έχει διάρκεια

Η δεκαετία μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση χαρακτηρίστηκε από σχεδόν μηδενικά επιτόκια, μαζικές αγορές ομολόγων από τις κεντρικές τράπεζες και ασθενείς πληθωριστικές πιέσεις.

Σήμερα ισχύει σχεδόν το αντίθετο: οι κυβερνήσεις δανείζονται περισσότερο, οι κεντρικές τράπεζες περιορίζουν τους ισολογισμούς τους, οι ανάγκες για άμυνα, ενέργεια και AI αυξάνονται και ο πληθωρισμός αποδεικνύεται πιο επίμονος.

Υπό αυτές τις συνθήκες, η επιστροφή των αποδόσεων σε υψηλότερα επίπεδα μπορεί να αποτελεί εξομάλυνση μετά την ασυνήθιστη εποχή του μηδενικού κόστους χρήματος και όχι μια προσωρινή εκτροπή.

Για τους αποταμιευτές, αυτό σημαίνει ότι τα ομόλογα προσφέρουν ξανά ουσιαστικό εισόδημα. Για τους δανειολήπτες, όμως, συνεπάγεται ακριβότερα στεγαστικά και επιχειρηματικά δάνεια. Για τις κυβερνήσεις, σημαίνει ότι όλο και μεγαλύτερο μέρος των προϋπολογισμών θα κατευθύνεται στην εξυπηρέτηση του χρέους.

Το τέλος του sell-off δεν θα σημαίνει απαραίτητα και επιστροφή στο φθηνό χρήμα. Οι αποδόσεις μπορεί να σταθεροποιηθούν, αλλά σε επίπεδα αισθητά υψηλότερα από εκείνα που κυριάρχησαν την προηγούμενη δεκαετία.

Αν αυτή η εκτίμηση επιβεβαιωθεί, η μεγάλη αλλαγή δεν θα είναι απλώς ότι τα επιτόκια ανέβηκαν. Θα είναι ότι το παγκόσμιο οικονομικό σύστημα πρέπει πλέον να λειτουργήσει χωρίς τη βεβαιότητα πως ο δανεισμός θα γίνει σύντομα ξανά φθηνός.

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:

• Μητσοτάκης: Ο οδικός χάρτης έως το 2027, οι «κόκκινες γραμμές» στην οικονομία και το μήνυμα για αυτοδυναμία
• ΕΚΤ: Προς νέα αύξηση επιτοκίων λόγω ενεργειακού σοκ – Ανοιχτό το ενδεχόμενο και για τον Δεκέμβριο
• Euronext Athens: Η ιστορική επιστροφή στις ανεπτυγμένες αγορές – Προβλέψεις για «κύμα» εισροών 1,1 δισ. δολαρίων