Γιατί η αναταραχή στα ομόλογα δεν οφείλεται στο χρέος των ΗΠΑ – Ο ρόλος της Fed
Η εικόνα που διαμορφώνεται στις αγορές ομολόγων των ΗΠΑ δεν πρέπει να διαβαστεί ως μια ξαφνική «ανακάλυψη» των κινδύνων που συνδέονται με το αμερικανικό χρέος. Αυτό είναι ήδη γνωστό στους επενδυτές και ενσωματωμένο στις οικονομικές προβλέψεις.
Αυτό είναι το βασικό συμπέρασμα του Γιώργου Λαγαρία, Chief Economist και Director της Forvis Mazars, ο οποίος εστιάζει στον πραγματικό καταλύτη της πρόσφατης μεταβλητότητας: την αλλαγή των προσδοκιών για τη νομισματική πολιτική της Federal Reserve και, κυρίως, την εγκατάλειψη του forward guidance.
Όπως εξηγεί ο Λαγαρίας, το αμερικανικό χρέος αναμένεται να ανέλθει στο 141% του ΑΕΠ έως το 2031, από 55% το 2000 και 125% πέρυσι. Παράλληλα, το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους αντιστοιχεί ήδη περίπου στο ήμισυ της ονομαστικής αύξησης του αμερικανικού ΑΕΠ.
Ωστόσο, αυτά τα μεγέθη δεν αποτελούν νέο σοκ για τις αγορές.
Σύμφωνα με τον Chief Economist και Director της Forvis Mazars, η συμπεριφορά των αγορών δείχνει ότι η άνοδος των αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων συνδέεται περισσότερο με τις προσδοκίες για τα επιτόκια παρά με έναν ξαφνικό φόβο αθέτησης πληρωμών εκ μέρους του αμερικανικού Δημοσίου.
Τα term premiums παραμένουν σχετικά σταθερά, στοιχείο που ενισχύει την εκτίμηση ότι η ανατιμολόγηση οφείλεται κυρίως στις προσδοκίες για τη Fed. Παράλληλα, η ενίσχυση του δολαρίου δεν συνάδει με ένα σενάριο απώλειας εμπιστοσύνης ή επικείμενης αθέτησης.
Με άλλα λόγια, όπως επισημαίνει ο Γιώργος Λαγαρίας, η αγορά δεν εγκαταλείπει τα αμερικανικά assets επειδή ξαφνικά φοβάται το χρέος των ΗΠΑ. Αναπροσαρμόζει το κόστος του χρήματος.
Το τέλος του forward guidance αλλάζει το παιχνίδι
Για τον Γιώργο Λαγαρία, το σημαντικότερο ζήτημα βρίσκεται αλλού: στην απόφαση της Fed να περιορίσει το forward guidance.
Η εξέλιξη αυτή δημιουργεί μια νέα πραγματικότητα για τους επενδυτές. Για περίπου δύο δεκαετίες, η Federal Reserve έχει εκπαιδεύσει τις αγορές να αναζητούν σήματα στη γλώσσα των αξιωματούχων της.
Κάθε λέξη, κάθε επίθετο και κάθε ρήμα μπορεί να ερμηνευθεί ως ένδειξη για την επόμενη κίνηση των επιτοκίων.
«Σκοτώνοντας» το forward guidance, όμως, η Fed δεν μπορεί να αλλάξει εύκολα τη συμπεριφορά που η ίδια δημιούργησε.
Αυτό, κατά τον Λαγαρία, είναι το παράδοξο της σημερινής συγκυρίας.
Η κεντρική τράπεζα θέλει να αφήσει μεγαλύτερο χώρο στην αβεβαιότητα και στην αξιολόγηση των πραγματικών δεδομένων από την αγορά. Οι επενδυτές, όμως, εξακολουθούν να παρακολουθούν στενά κάθε δημόσια τοποθέτηση των αξιωματούχων.
Το αποτέλεσμα είναι ότι πλέον κάθε συνεδρίαση της Fed μπορεί να εξελίσσεται σε μια «ζωντανή» συνεδρίαση για τις αγορές.
Ο Λαγαρία χρησιμοποιεί τη μεταβολή των προσδοκιών για τα επιτόκια ως χαρακτηριστικό παράδειγμα της νέας κατάστασης.
Πριν από το Jackson Hole, η πιθανότητα αύξησης των επιτοκίων τον Σεπτέμβριο βρισκόταν στο 30%.
Μετά την ομιλία του προέδρου Walsh, ο οποίος εμφανίστηκε αποφασισμένος να αντιμετωπίσει τον πληθωρισμό, η πιθανότητα εκτινάχθηκε στο 70%.
Στη συνέχεια, οι επιφυλάξεις του Christopher Waller για το κατά πόσο ο πληθωρισμός είναι πράγματι τόσο υψηλός οδήγησαν την πιθανότητα στο 50%.
Την ίδια στιγμή, ο Donald Trump, ο JD Vance και ο οικονομικός σύμβουλος Kevin Hassett τάχθηκαν υπέρ χαμηλότερων επιτοκίων.
Για τον Λαγαρία, αυτή ακριβώς η ταχύτητα στις μεταβολές των προσδοκιών αποτυπώνει το νέο περιβάλλον στο οποίο εισέρχονται οι αγορές.
«Fedmaxxing»: Η νέα εμμονή των επενδυτών;
Σε αυτό το περιβάλλον, ο Γιώργος Λαγαρίας εισάγει έναν ενδιαφέροντα όρο: «Fedmaxxing».
Η λογική είναι σχετικά απλή. Οι επενδυτές μπορούν να χαρτογραφούν τις προτιμήσεις των 12 ψηφοφόρων της Fed, κατατάσσοντάς τους από τα «γεράκια» έως τα «περιστέρια», και να παρακολουθούν αν οι τοποθετήσεις τους μετακινούνται σταδιακά προς μια πιο hawkish ή dovish κατεύθυνση.
Ο Λαγαρία, ωστόσο, προειδοποιεί ότι αυτή η χαρτογράφηση δεν πρέπει να αντιμετωπίζεται ως βέβαιη πρόβλεψη της νομισματικής πολιτικής.
Αποτελεί μία ακόμη μεταβλητή στην εκτίμηση της πορείας των επιτοκίων.
Και εδώ βρίσκεται μια ουσιαστική παρατήρηση του Chief Economist της Forvis Mazars: οι αγορές λειτουργούν ακριβώς επειδή επενδυτές και επιχειρήσεις μπορούν να ερμηνεύουν διαφορετικά τα ίδια οικονομικά δεδομένα.
Το πιθανότερο, σύμφωνα με τον Λαγαρία, δεν είναι οι επενδυτές να «κλείσουν τα αυτιά τους» στη Fed.
Θα συνεχίσουν να την παρακολουθούν στενά.
Αυτό που αλλάζει είναι ότι θα πρέπει να αποδεχθούν μεγαλύτερο εύρος αβεβαιότητας.
Και αυτό σημαίνει πιθανότατα περισσότερη μεταβλητότητα, ιδιαίτερα γύρω από τις συνεδριάσεις της Fed.
Η αγορά θα αντιδρά περισσότερο στα νέα δεδομένα και λιγότερο σε ένα προκαθορισμένο μονοπάτι που έχει επικοινωνηθεί εκ των προτέρων από την κεντρική τράπεζα.
Η δεύτερη μάχη: Λευκός Οίκος εναντίον Fed
Ο Γιώργος Λαγαρίας αναδεικνύει, όμως, και μια δεύτερη διάσταση της σημερινής συγκυρίας: την ολοένα πιο έντονη σχέση μεταξύ του Λευκού Οίκου και της ανεξάρτητης Federal Reserve.
Το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών θέλει χαμηλότερα μακροπρόθεσμα επιτόκια και χαμηλότερο κόστος στέγασης. Από την άλλη πλευρά, ο πρόεδρος της Fed, Warsh, τάσσεται ανοιχτά υπέρ υψηλότερων επιτοκίων δανεισμού, θεωρώντας ότι η αγορά κάνει ήδη μέρος της δουλειάς της νομισματικής σύσφιξης.
Ο Chief Economist και Director της Forvis Mazars εκτιμά ότι ο Λευκός Οίκος αντιμετωπίζει προς το παρόν τις επιθετικές τοποθετήσεις του Warsh ως αποτέλεσμα ενός «κακού» Διοικητικού Συμβουλίου, το οποίο επιμένει να διατηρεί υψηλό το κόστος του χρήματος.
Ωστόσο, σύμφωνα με τον ίδιο, πλησιάζει η στιγμή που θα πρέπει να αντιμετωπιστεί μια διαφορετική πραγματικότητα: ότι ο πρόεδρος της Fed έχει επιστρέψει στη φυσική του τάση προς μια πιο επιθετική και προσεκτική νομισματική πολιτική.
Όπως υπενθυμίζει ο Λαγαρία, η αντιπαράθεση μεταξύ της εκτελεστικής εξουσίας και μιας ανεξάρτητης Fed δεν αποτελεί κάτι πρωτοφανές στην αμερικανική ιστορία.
Υπάρχουν τουλάχιστον 20 καταγεγραμμένα επεισόδια από το 1913, μεταξύ των οποίων οι πιέσεις του Nixon προς τον Arthur Burns τη δεκαετία του 1970, οι παρεμβάσεις της κυβέρνησης Carter το 1980, οι επιθέσεις κατά του Paul Volcker στις αρχές της δεκαετίας του 1980, αλλά και οι επανειλημμένες συγκρούσεις του Donald Trump με τη Fed το 2018 και το 2019.
Άρα, το σημερινό σκηνικό δεν είναι ιστορικά πρωτοφανές.
Πρωτόγνωρη είναι περισσότερο η ταχύτητα με την οποία μια ολόκληρη γενιά επενδυτών καλείται να προσαρμοστεί σε αυτό.
Το νέο πλεονέκτημα είναι η ψυχραιμία
Αυτό είναι ίσως και το σημαντικότερο μήνυμα του Γιώργου Λαγαρία.
Σε ένα περιβάλλον όπου η Fed παρέχει λιγότερη καθοδήγηση, οι αγορές εμφανίζουν μεγαλύτερο εύρος πιθανών εξελίξεων και ο Λευκός Οίκος ασκεί μεγαλύτερη πίεση για χαμηλότερα επιτόκια, το πλεονέκτημα δεν θα ανήκει κατ’ ανάγκη σε εκείνον που θα προβλέψει σωστά την επόμενη κίνηση της κεντρικής τράπεζας.
Η καλή ανάλυση ασφαλώς παραμένει κρίσιμη.
Όμως, κατά τον Γιώργο Λαγαρία, μεγαλύτερη αξία αποκτά η ικανότητα να παραμένει κανείς ψύχραιμος μέσα στην αβεβαιότητα.
Οι επενδυτές και οι επιχειρήσεις που θα κατανοήσουν ότι η αυξημένη μεταβλητότητα αποτελεί πλέον μέρος της λειτουργίας των αγορών θα είναι καλύτερα προετοιμασμένοι για τη νέα εποχή.
Το μεγάλο στοίχημα, επομένως, δεν είναι μόνο να προβλεφθεί πού θα κινηθούν τα επιτόκια της Fed.
Είναι να γίνει κατανοητό πώς αλλάζει η ίδια η διαδικασία με την οποία οι αγορές διαμορφώνουν τις προσδοκίες τους για τα επιτόκια — σε μια περίοδο όπου η Fed μιλά λιγότερο, ο Λευκός Οίκος πιέζει περισσότερο και η αβεβαιότητα επιστρέφει στο προσκήνιο.
ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:
- Ο Έλον Μασκ βάζει τέλος στα Model S και Model X της Tesla και επενδύει 2 δισ. δολάρια στην Τεχνητή Νοημοσύνη
- Έλον Μασκ και Neuralink: Το εμφύτευμα «Τηλεπάθεια» αλλάζει τα δεδομένα στην αναπηρία
- Ο άνδρας πίσω από την πλατφόρμα AI που νοικιάζει ανθρώπινα σώματα αποκαλεί τον Έλον Μασκ« ήρωά του»
