Πόσο πρέπει να ανησυχούν οι αγορές για την απειλή των stablecoins;

Δεδομένου ότι η Γερουσία των ΗΠΑ ετοιμάζει νομοθεσία για τη δημιουργία ενός ρυθμιστικού πλαισίου για τη βιομηχανία των κρυπτονομισμάτων, υπάρχει ένα έντονα αμφισβητούμενο ερώτημα:  θα πρέπει οι εκδότες stablecoins και οι πλατφόρμες διανομής τους να πληρώνουν «ανταμοιβές» τύπου τόκου στους κατόχους;

Η έκβαση της συζήτησης θα διαμορφώσει έναν ταχέως αναπτυσσόμενο κλάδο. Ο υπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ, Scott Bessent, προβλέπει ότι η αγορά stablecoins σε δολάρια θα φτάσει τα 3 τρισ. δολάρια έως το 2030, από περίπου 300 δισ. σήμερα.

Οι κανονισμοί που ψηφίστηκαν πέρυσι απαγορεύουν στους εκδότες stablecoins (κρυπτονομίσματα των οποίων η αξία είναι συνδεδεμένη με ένα περιουσιακό στοιχείο όπως το δολάριο) να προσφέρουν άμεσα τόκο ή απόδοση. Ωστόσο, τα ανταλλακτήρια κρυπτονομισμάτων μπορούν έμμεσα να προσφέρουν τόκο και ανταμοιβές στους κατόχους stablecoins. Ο νέος νόμος Clarity Act θα ορίσει το πλαίσιο για το ποιος μπορεί να προσφέρει τόκο ή ανταμοιβές στα stablecoins και υπό ποιες συνθήκες.

Ορισμένοι τραπεζίτες ανησυχούν ότι αυτός ο ανταγωνισμός θα αποσπάσει καταθέσεις από το τραπεζικό σύστημα. Φοβούνται ότι αυτό θα αποδυναμώσει το «franchise καταθέσεών» τους, μειώνοντας τη χορήγηση πιστώσεων προς την πραγματική οικονομία.

Το Συμβούλιο Οικονομικών Συμβούλων (Council of Economic Advisers) παρενέβη πρόσφατα στη συζήτηση, αντικρούοντας τις ανησυχίες των τραπεζιτών. Ένα έγγραφο του CEA εκτίμησε ότι μια απαγόρευση απόδοσης στα stablecoins θα αύξανε τη συνολική τραπεζική δανειοδότηση μόλις κατά περίπου 2,1 δισ. δολάρια, ή 0,02% των συνολικών δανείων.

Η λογική βασίζεται στην υπόθεση «ανακύκλωσης καταθέσεων»: αν ένας καταθέτης στην Τράπεζα Α αποσύρει μετρητά για να αγοράσει ένα stablecoin, ο εκδότης του stablecoin χρησιμοποιεί αυτά τα μετρητά για να αγοράσει έντοκα γραμμάτια του Δημοσίου από έναν dealer, και ο dealer επανακαταθέτει τα έσοδα στο τραπεζικό σύστημα. Σε αυτό το σενάριο, οι καταθέσεις απλώς ανακατανέμονται αντί να εγκαταλείπουν το τραπεζικό σύστημα.

Η εκδοχή του CEA περί ανακύκλωσης δεν στέκει στο πιο φυσικό σενάριο. Όταν μια τράπεζα αντιμετωπίζει εκροές λόγω stablecoins σε μεγάλη κλίμακα, δεν μπορεί να παραμείνει παθητική απέναντι σε μια συρρικνούμενη υποχρέωση. Πρέπει να προσαρμόσει τα περιουσιακά της στοιχεία. Η πιθανή προσαρμογή είναι να πουλήσει ρευστά χρεόγραφα, όπως κρατικά ομόλογα (Treasury bonds).

Οι dealers, όπως στο παράδειγμα του CEA, μπορεί να χρησιμοποιήσουν τα μετρητά από την πώληση των T-bills για να αγοράσουν αυτά τα ομόλογα, χωρίς καθαρή επανακατάθεση στο τραπεζικό σύστημα. Συνολικά, οι τραπεζικές καταθέσεις είναι πιθανό να μειωθούν.

Ακόμη κι έτσι, η απειλή των stablecoins για τις τράπεζες μπορεί να είναι μικρότερη από όσο φοβούνται. Η απόδοση από μόνη της δεν αρκεί για να απομακρύνει τα νοικοκυριά από τις τραπεζικές καταθέσεις. Η δυνατότητα να κερδίζει κανείς τόκο σε πλεονάζοντα μετρητά εκτός τραπεζών δεν είναι κάτι νέο: οι επενδυτές με έμφαση στην απόδοση έχουν πρόσβαση σε αμοιβαία κεφάλαια χρηματαγοράς (money market funds) από τη δεκαετία του 1970, και τα αμερικανικά MMFs έχουν φτάσει τα 7,5 τρισ. δολάρια, περίπου όσο τα 7,8 τρισ. δολάρια σε υπόλοιπα τρεχούμενων λογαριασμών. Παρά την ανάπτυξη των MMFs, οι τραπεζικές καταθέσεις στις ΗΠΑ παραμένουν περίπου στα 18 τρισ. δολάρια.

Για να κερδίσουν τις συναλλακτικές καταθέσεις που δεν έχουν απορροφήσει τα MMFs, τα stablecoins θα έπρεπε να ανταγωνιστούν περισσότερο σε επίπεδο ευκολίας χρήσης παρά απόδοσης. Τα θεσμικά Treasury MMFs χρεώνουν προμήθειες έως και 0,07 ποσοστιαίες μονάδες. Το οικοσύστημα των stablecoins δύσκολα μπορεί να ξεπεράσει αυτό το επίπεδο κόστους. Οι εκδότες πρέπει να διατηρούν περιθώριο κέρδους για να χρηματοδοτούν τις λειτουργίες τους και την ανάπτυξή τους ως fintech υποδομών. Είναι απίθανο οι πλατφόρμες διανομής stablecoins να μπορούν να προσφέρουν υψηλότερες ανταμοιβές από ένα χαμηλού κόστους MMF.

Οι περισσότεροι τρεχούμενοι λογαριασμοί δεν αποδίδουν σχεδόν καθόλου τόκο, αλλά συνδυάζονται με συναλλακτική ευκολία και ενσωμάτωση σε μισθοδοσία και κάρτες. Τα μερίδια των MMFs δεν αναπαράγουν αυτές τις ευκολίες, και προς το παρόν ούτε τα stablecoins. Τα stablecoins θα πρέπει να είναι εύχρηστα για πληρωμές στο σημείο πώλησης, ώστε οι λιανικοί καταθέτες να στραφούν σε αυτά σε μεγάλη κλίμακα.

Μπορεί να υπάρξει μεγαλύτερη ζήτηση σε αναδυόμενες αγορές, όπου τα stablecoins λειτουργούν ως αποθήκη αξίας απέναντι σε υψηλό πληθωρισμό και αστάθεια των τοπικών νομισμάτων. Μπορούν επίσης να λειτουργήσουν ως «εικονικοί λογαριασμοί δολαρίου» σε χώρες όπου τέτοιοι λογαριασμοί είναι περιορισμένοι ή δεν υπάρχουν. Ωστόσο, οι εισροές από το εξωτερικό προς τα stablecoins δεν προέρχονται από καταθέσεις στις αμερικανικές τράπεζες.

Αφήνοντας στην άκρη τις crypto-native χρήσεις, ο μέσος καταθέτης δεν έχει προφανή λόγο να κρατά συναλλακτικό υπόλοιπο σε stablecoin σήμερα. Αυτό σημαίνει ότι ο κίνδυνος που δημιουργεί η ανάπτυξη των stablecoins για το τραπεζικό σύστημα των ΗΠΑ είναι θεωρητικά υπαρκτός, αλλά δύσκολα υλοποιήσιμος στην πράξη.

Παρόλα αυτά, σε αντίθεση με τα MMFs παλαιότερα, τα stablecoins είναι εξ ορισμού μέσα πληρωμών και προσφέρουν «προγραμματισιμότητα» — τη δυνατότητα ενσωμάτωσης κώδικα που εκτελεί αυτόματα ενέργειες, όπως η απελευθέρωση πληρωμών όταν πληρούνται συγκεκριμένες προϋποθέσεις (π.χ. παράδοση αγαθών).

Υπάρχει ένα πιθανό σενάριο όπου γίνονται σημαντικό επίπεδο υποδομής πληρωμών και στο μέλλον αποτελούν μεγαλύτερη ανταγωνιστική απειλή για τις τράπεζες. Ο νόμος Clarity Act θα παίξει ρόλο στο πόσο μακριά και πόσο γρήγορα θα εξελιχθεί αυτό το μέλλον.